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〈分析〉2009年股債大難題 Libor是觀察市場底部的關鍵
2009/01/07 21:35 鉅亨網 

【鉅亨網林佳萱‧綜合外電】 英國《經濟學人》發表觀察市場的專文指出，2009 年甫開春，金融市場抱著「不會比去年更差」的心情向 前行。因為2008年眾人一起經歷投資銀行消失、二房接 受紓困、全球股市市值蒸發一半，種種事件足以留在投 資人腦海裡10年揮之不去。

如果2008年由金融危機主導全局，那麼2009年傳出 壞消息的，可能是總體經濟及非金融產業。展望性的調 查（例如採購經理人指數）顯示來日黯淡，由德國安聯 集團投行子公司Dresdner Kleinwort編製的指數也顯示 ，歐洲與美國經濟比預期更加惡化；不過儘管大家都預 測企業獲利將下滑、債券或貸款違約率上升，但迄今在 分析師的預估中仍未浮現，沒有人知道哪家公司會倒閉。

從這個角度來看，2009年很類似2002年的情況─當 時 Enron和WorldCom宣告倒閉，蟬聯財經版新聞頭條長 達數個月，金融結構的脆弱在經濟衰退及市場放緩之際 攤在陽光底下。

但是也有好消息，2002年11月美國股市觸及谷底， 企業倒閉的情形以及伊拉克戰爭緊繃的氣氛亦告一段落 ，金融市場雖然把投資人帶向泥淖，但也能將大家解脫 出來。

目前各國政府對經濟投出的對策和涉及規模可謂空 前，眾多銀行獲得金援紓困，貨幣市場充滿流動性、減 稅政策推行，而且已開發國家在極短時間內將利率降到 歷史新低。其中最關鍵的是石油價格急遽走跌，這對西 方消費者來說幾乎像稅務減免一般。

但凡此種種並未發揮效用，因為全球經濟仍苦困信 貸危機的延遲效應，還有商品市場2008年稍早的飆漲態 勢。不論在什麼情況下，貨幣政策一般要 12-18個月的 發酵期，也就是2009年下半才能檢驗成績，《經濟學人 》文章認為，眾人可望看到經濟活動強勁提昇。

然而，這對投資人來說是天大的難題。股票市場在 危機期間幾度力圖振作，可是每次反彈都因為「眾所矚 目事件」（例如 Bear Steans倒閉）而退潮，現在投資 人不打算再被騙了。

股票價值目前來到30年來最實惠的水準，以英國股 市為例，許多股票的本益比已經低於10倍；但現在問題 在於，這30年是否成為適當的觀察評量標準？1940年代 以及1950年代股票獲利超過政府公債的情況相當尋常， 一如當下歐洲和美國的市況，或許我們已經回到了當初 那個股市超越債市的年代，但假設真是如此，現在的股 票價值與當初相比可能還稱不上便宜。

另外一個投資人的難題則是，就算現階段不考慮進 場股市，那麼公司債會不會在股市回暖之前展開反彈？ 假設企業營收出現起色，首先將償付債務，因此債券與 企業獲利情況有密切關係，公司會優先滿足債券持有人 而非股東。不過Dresdner Kleinwort銀行的分析師 Philip Isherwood認為，其中還有個問題：狀況不佳的 企業傾向借貸，如今 AAA級的公司債非常少，就算有也 很難出現在公開報價市場。

如果公司債利差仍然在擴大當中，則很難見到股市 觸底；貨幣市場沒有回到某種正常狀況、銀行和企業不 願意放鬆融資的話，公司債就不容易穩定下來─也就是 說，倫敦銀行同業拆放款利率（Libor；London interbank offered rate)是觀察市場底部的關鍵指標。

政府公債投資人其實也進退兩難，日本的例子讓大 家看到，公債殖利率也可以長時間毫無起色，10年期殖 利率只有1-2%的確有可能存在；不過如果不是存在日本 這個樣版，1-2%的殖利率水準看起來十分荒謬。

未來的時光裡，眾人可以預見財政赤字爆炸、政府 競相比賽貨幣貶值的劇本，如果2009年股市真的出現反 彈，恐怕伴隨而來的是政府公債市場大蕭條。